渐行渐近的金融周期第五章(渐行渐近的金融周期第四章)

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渐行渐近的金融周期伴随这个过程的是中国制造业的大发展，中小企业与外商在华投资快速增长，而传统的与出口无关的国有企业、服务业增长相对较慢。从相对价格来看，这个过程带来投资品、原材料价格相对于消费品价格上升，2008年之前的几年，中国的PPI上涨率持续高过CPI通胀率。私人部门持有的人民币流动性增加，除了促进生产性资本投资、带来制造业产能扩张以外，对金融资产包括房地产的配置也有影响。在风险偏好不变的情

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况下，流动性资产的上升促使投资者增加对风险资产的配置，包括股票、住房等。实际上，2007年之前的几年，中国的房地产价格和股市价格都有比较大的涨幅。但这种上涨和货币的投放是一种间接的关系，不存在一种反馈机制，贸易顺差导至的人民币流动性投放促进房地产价格上升，但后者不会带来更多的贸易顺差和相关的外汇占款。近几年来，在银行信用投放货币的模式下，首先受益的是地方政府融资平台、国有企业和房地产行业，刺激了基

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建投资和房地产开发投资，这些投资增加了相关的投入需求。其次受益的是上游行业，比如原材料、投资品与中间产品的生产行业，包括重工业。这些都体现为土地、租金、原材料等价格上涨，而下游的制造业、出口行业、消费品行业受到成本上升的挤压。另外，因为房地产是信贷的抵押品，房地产价格与信贷存在一个正向反馈机制，所以导致过度扩张的问题，我们也将在下面的章节分析信用周期和房地产泡沫对经济结构和收入分配的影响。080

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