辜朝明复盘大衰退年代(大衰退年代辜朝明的代表作)

本文节选自《大衰退：宏观经济学的圣杯》电子版：

这种以放贷方为中心的观点的一大缺陷是，它无法令人信服地解释清楚为什么在利率降至如此之低的情况下，整体经济却毫无反应。要知道从1991~1995年，日本的短期利率下调了800个基点而经济却没有任何显著的改变。还有一个问题是，为什么日本经济和资产价格在20世纪80年代末期对低利率反应强烈，而仅仅在数年后，面对同样低的利率时却无动于囊?然而，只要我们换个视角，将流动性陷阱看做借贷方行为转变的结果,一切问题都将迎刃而解。日本经阐在泡泊期之前和泡半期之后的关键区别就在于企业资产负债表实际状况的改变。在泡沫期之前，日本企业拥有状态良好的资产负债表，以及为全世界所鲜幕的信用等级。那时的企业领导者们目光超前，对于日本央行的利率调整反应迅速。然而在经济泡沫破灭之后，干郊百孔的资产负债表和大幅贬值的企业资产迫使他们变得保守和小心谨侍，并且开始将企业的首要任务定为削减债务。在这种大环境下，任凭日本央行实行怎样规模的货币宽松政策，都无法说服企业增加借贷。所以，造成流动性陷阱的真正原因在于借贷方行为的改变，而非放贷方。当企业在为负债最小化而奋斗时，它们不仅会将利润用来偿债，而且还会停

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止从个人储蓄部分借入资金用于再生产。这就进而造成了通货紧缩缺口。经济一旦开始低迷，中央银行就会下调利率，但是由于负债沉重的企业已经对扩大投资失去兴趣，因此，整体经济对央行的举措毫无反应。最终，人惊恐万分的央行将利率下调到最低点，但是依然没有任何效果，于是媒体开始报道经济陷入了流动性陷阱。其实这个陷阱早在企业开始追求负债最小化时就已经形成了。现在我们就能够了解，利率水平和流动性陷阱之间毫无关联。实际上，这个陷阱在企业将其目标从利润最大化转移到负债最小化的那一刻就已经出现。并且，企业的这种行为转变可以在任何利率118第三章”美国大萍条就是一场资产负债表衰退水平时产生。比如在1993年前后，当日本企业开始将它们的首要目标转移到负债最小化时，当时日本的短期利率高于3%，长期利率高于4%，这使得日本央行拥有足够的空间来进行利率下调。然而，本央行施行的金融措施却无法发挥作用，因为许多日本企业早在此之前就已经开始清理负债，从而使得企业借贷额急转直下。这就解释了，为什么日本经济在利率从8%下调至0.5%的四年间毫无作为。日本央行于2001年开始实施的积极定量宽松政策让短期利

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率下降为零，并使得2003年的10年期国债利率跌至有史以来最低的0.4%。但是即便如此，也没有出现如投机性货币需求或者闹动性仿好理论所预测的，资金从债券向现金转移的现象。这个例子说明，流动性陷阱与现金投机需求或者债券现金完全替代性之间毫无关系。可以说，流动性陷阱完全是由于借贷方，而非放贷方行为的转变所致。这一发现也证明了，传统经济学教科书中关于流动性陷阱的所有解释都是错误的。上独立货币政策的消亡货币政策的有效性需要建立在与货币流通总量关系稳定的基础之上。但是一旦作为借贷方的企业转向追求负债最小化，那么这种稳定关系就会如图1-9所指出的那样完全破裂。在一个经济体中，当所有人都从银行账户中取钱还债时，货币创造乘数最终将变为负值，这是因为储蓄的下降就意味着货币供应量的下降。如图1-8所间出的，如果不是因为政府借贷的增加抵消了私营部门的偿债，那人么日本的货币供应量早就已经缩小了。同样的结论也表现在图3-1中，这张图将日本银行系统1998年et7月的资产负债表和2006年7月的做了比较。由储蓄代表的货币供应量对于银行来说就表示负债。当货币供应量增加时，银行的资产19

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