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香帅金融学讲义 思考题
选自《金钱永不眠Ⅱ》金钱永不眠香帅无花在线阅读
《股票市场的投机因子能赚钱吗? 》专门讲投机这件事，深入浅出
举重若轻，转引如下。
理论: 1977年，诺奖得主默顿。米勒提出投机会使金融资产价格
有长期偏离其基本面估值的风险，所以股票价格中应该包含这部分风
险的溢价。到2003年，有个很牛的中国经济学家能伟和他的合作者施
可有曼〈Scheinkman) 又进一步证明了股票的价格中确实会有一个“投
机因子”或者说“泡沫因子”，要考虑股票的准确估价，就需要将这
个因子考虑进去。
实验: 在任意一个月的月末，我们先计算所有股票的异常换手
率，然后排序，并分成10组〈组数可以调整) ，然后买入异常换手率
最高的一组《高投机型股票) ，卖空异常换手率最低的一组〈低投机
型股票) ，持有一段时间。这个交易策略的年化收益率是23. 5%。我们
再将一些交易费用〈如印花税、买卖价差等) 和其他一些费用剔除
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这个交易策略仍然能稳定地实现21%以上的收益率。
结论: 在中国A股市场上，基于投机因子的交易策略始终能带来远
远高于市场平均水平的收益率，牛市和熊市都一样。
另一个结论: 更有意思的一个现象是，有卖空限制的市场投机程
度更高，股价也更高，用金融术语说就是有一个“投机溢价”。这里
需要稍做补充: 中国市场一直有严格的卖空限制，在2010年融资融券
启动后算是迈出了解禁卖空限制的第一步。在2011年的股指期货推出
后这一限制进一步放松。与这个趋势相吻合，我们发现我国A股市场的
异常换手率也呈现下降趋势。
人事有代谢，往来成古今。几个月前，特朗普刚当选总统时，说
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普京对他有好感是资产，转眼间，随着俄罗斯黑客操纵美国选情传闻
发酵，资产变成了负债。争夺权力和金钱的方式从暴力、非法转向和平、合法，是人类文
明进步的里程碑。选举和并购是政经领域里的典型代表。宝能收购万
科，本是合法的正当举动，但在这个神奇的市场环境里，却演绎出各
种故事。市场不幸，学者幸，@香帅无花因此得以在书里用三个长帖来
说个明白。
在第一帖《万科vs宝能，理想向左，资本向右》里，@香帅无花先
讲宝能为什么要买万科，
万科被宝能盯上，一点儿也不奇怪。实际上应该奇怪的是这么多
年居然没有被人盯上。为什么? 因为像万科这样的标的，从兼并收购
的角度来看，简直就是万里挑一的肥肉 。2012一2014年，万科的净资
产回报率分别是21.49%、21. 49%和19.08%，而同期房地产业平均的净
资产回报率是10.38%、10. 84%和5. 9%。从2013一2015年的市盈率来
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看，万科A股的市盈率平均为11. 45%，而同期中信房地产指数的市盈率
为18. 72%。也就是说，万科在过去的几年中，比兄弟房地产企业的市
恤率低了差不多40%。按照金融学的术语，这就是“价值被低估”的股
票啊，不但价值被低估，股权还分散，这就好比一个二八芳龄的姑
娘，貌美如花，聘礼要求超级低，陪婷超级多，却没有登徒子看上
那不奇怪吗? 坦白说，在美国市场上，这样价值被低估的“现金牛”
企业估计早就被各路资本穷追不合了。
在赞叹了宝能姚董的战法正确、战绩辉煌后，@香帅无花总结评价
说
这个案例只是一个开端，是中国资本市场良性发展的一个开端。
从前我们习惯了幕后交易、上暗箱操作、老鼠仓，现在转到地面上，大
家堂堂正正地开战，用资本说话，用战术说话。证监会发表的公告大
概也表明了这一点，在现行法律法规范围内的交易行为，是受到保护
北大金融香帅百度百科
的。在我看来，这是资本市场进步的标志。
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《金钱永不眠Ⅱ》信息
书名：金钱永不眠Ⅱ
作者：香帅
出版社： 中信出版集团
出版时间： 2022-1-1
ISBN： 9787521737622
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